撰文：0xWeilan
本报告所提及市场、项目、币种等信息、观点及判断，仅供参考，不构成任何投资建议。
自BTC Spot ETF发行后，BTC价格与美股的关联性越来越强。这一点在11月以来的行情中体现得淋漓尽致。
11月5日，特朗普当选47任美国总统，美股和BTC同步启动「特朗普行情」。交易各方对于特朗普经济政策的信心十分强劲，推动这一行情持续高涨，一直延续到12月18日。当日美联储发表鹰派言论，暗示可能改变货币政策，市场预计2025年的降息次数由4次大幅下修为2次。此后，美股和BTC均启动大幅下修。
资金流动方面亦是如此，12月18日之前呈旺盛流入状态，而在18日之后迅速转为流出状态。
虽然迭创新高，但18日前，BTC保持着上升形态，逐步逼近11万美元。美联储政策转向引发交易情绪冷却，而情绪冷却使得BTC「高处不胜寒」，被迫启动向下修订。
EMC Labs认为，全球仍然处于降息周期，目前的冷却只是暂时波折，伴随流动性逐步恢复，BTC于高位调整后将再次冲击10万美元关口。
宏观金融：2025美降息预期由4次降为2次
12月18日，美联储宣布12月降息之后发表鹰派言论，声称「实现就业和通胀目标的风险大致处于平衡状态，如果出现可能阻碍目标实现的风险，委员会将准备酌情调整货币政策立场」。
所谓「目标」即是「实现充分就业」和「维持价格稳定」。通过联邦利率调整两者之间的平衡被视作美联储的基本工作内容。
根据美国12月公布的11月数据， 11月新增22.7万个就业岗位，显示就业市场保持稳健；失业率维持在4.2%，与前几个月持平，表明就业市场相对稳定。CPI数据则显示，通胀率同比上涨2.6%，略高于10月的2.4%，显示通胀压力有所回升，而且已经出现2次反弹。
美国 CPI
2024年9月以来，美联储已降息三次共计100个基点，目前联邦利率降至4.33%，虽然仍处高位，但数据侧并未显示对经济活动形成抑制，无论新增就业还是失业率都表明美国经济处于良性状态。而通胀两个月反弹，使得美联储决定暂缓降息，以观察通胀数据能否回落。
这种暂停被视作降息第一阶段的结束，二次重启需要更多经济数据的指引，亦即经济活动减弱或者CPI下行。
2024年，虽然历经波折与混乱，美三大股指均连续两年实现大幅上涨。展望2025，系统性风险仍然不大，变数在于特朗普经济政策与货币政策的冲突。
因为市场联动原因，BTC若想走出调整彻底攻克10万美元关口，恐需美股交易方明确方向，股指重回升势。
加密资产：10万美元关口与市场不饱和
12月，BTC开于96464.95美元，收于93354.22美元，全月下跌 3.23%，振幅17.74%，成交量较11月有所下跌但仍保持在较高水平，显示突破10万美元关口之后分歧较大，抛压严重。
回顾2024年，BTC全年上涨120.76%，但12个交易月中有4个月呈下跌状态。其中4~10月长达7个月时间里，BTC处于创下历史新高70000美元后的长期震荡盘整状态，期间叠加重启加息冲击、德国政府抛售、日元加息导致套利交易崩盘，跌宕起伏，险象环生。
这是颇为不易的一年。
ETH和SOL两大智能合约平台分别上涨46.27%、86.11%，均落后于有美股资金强力支持的BTC。除了少量尚处于价格发现或操控性较强的币种，市值前100币种中年度涨幅超过BTC的仅20%左右，这与此前牛市大为迥异。
BTC 市占率
BTC市占率长期处于50%之上，最高到达57.53%（11月21日），此后开始下跌，最低跌至51.22%（12月8日），此后再次反弹，趋势未能得以继续。这显示Altcoin一直未能得到充足的长线资金关照，更多是在BTC大幅上涨之后在短线投机资金或操盘控制下实施急涨急跌，使得投资者操作难度大幅上升。
此外，虽然LRT、RWA、AI、Layer2、DePhin各种概念及项目次第登场，但未能涌现上轮牛市DeFi和高性能公链长达一年甚至20个月的长牛赛道。这一点尤为值得注意。
资金：12月18日后迅速转为流出
据可统计资金（稳定币、BTC ETF、ETH ETF）数据，2024年加密市场全年录得正流入，且每个月均录得正流入。这一数据显示出，BTC及加密市场正处于本轮周期的上升阶段，降息周期释放的流动性推动市场脉冲式上行。
尤其9月美联储开始降息之后，第二波流动性开始逐步恢复，并在11月伴随加密友好竞选人特朗普获胜后开始亢奋流入，创下269亿美元的单月历史记录。整个12月，市场流入金额达到157亿美元，位列本轮牛市第二高、历史第四高。
稳定币、BTC ETF 及 ETH ETF 资金流入流出统计（月）
此外，Microstrategy在11~12月也投入约128亿美元抢筹BTC，直接推动公司市值暴涨，进入纳斯达克100指数。
不过，在12月18日美联储降息预期下调之后，次日两大ETF和稳定币通道均迅速转为流出，此后虽有反复，但整体仍然呈流出放大态势。BTC价格也随之震荡下行，由最高的108388.88最低下探至91271.19，最大回撤达到15.84%。
稳定币、BTC ETF 及 ETH ETF 资金流入流出统计（日）
美国三大股指在此期间亦发生下修，纳指、道琼斯和标普500跌幅分别为5.13%、6.49%和4.39%。BTC的调整幅度在纳指的大约3倍左右。
11月4日开启的阶段行情动力来自「特朗普交易」的投机热情，这一情绪在12月18日被美联储调低降息预期被迅速冷却。在此期间，BTC随美股指一同调整，回撤幅度在牛市回撤记录中截止日前处于较低水平，与纳指波动率比例也处于合理区间。
目前场内资金尚且充裕，市场并未有太大危机，后继关注点在于特朗普上台之后美股能否重回升势，以及加密市场资金会否重回流入态势。
但如果美股调整日久，场内抛压堆积，BTC不排除再探新低。如是， Altcoin的跌幅恐将更大。
二次抛售：流动性与历史律
据eMerge Engine，目前BTC及加密资产市场处于牛市上升期。这一阶段的主要市场活动表现为长手抛售筹码，而短手不断增持，并因为流动性的不断增加推动资产价格持续上涨。
长手群体在今年1~5月间进行了本周期的第一拨抛售，6月起重回积累，至10月持仓达到14207303.14，自10月起伴随价格上行重启抛售，此一拨抛售为本周期的第二次。历史上，这一拨抛售将持续至转换期，亦即牛市顶点。
长短手、CEX 及矿工月度持仓统计
截止12月31日，长手持仓规模为13133062.92，相较10月高点，「抛售规模」（据链上UTXO重新计价统计，大于实际抛售量）已超107万枚。
巨额抛售吸收了汹涌流入的资金，一旦后继资金流入难以为继，价格只能下修市场才能建立新平衡。
而长手的行为取决于这一群体的意志，以及资金流入情况，后继是持续还是暂缓抛售，需要持续观察。
如果资金恢复流入，抛压减小，价格可能恢复上行；如果资金未能恢复流入或微量流入，且长手持续抛售，价格将打破9~10万美元的新盘整区间向下修订；如果资金未能恢复流入或微量流入，长手暂缓抛售，市场大概率将在新盘整区间震荡，等待更大规模的资金流入。
结语
周期巨轮如常运行。时间、空间、长短博弈均表明这一阶段的调整由价格大幅上涨叠加美联储降息预期下调导致的做多情绪骤然遇冷所引发。
调整时间、规模首先取决于美股主流资金何时恢复做多，以及长手群体的抛售计划。
而对于更广阔的加密市场，当下最值得关注的问题是，上升期第二阶段已经打开，但核心赛道领衔、长时间持续的Altcoin Season会否缺席本轮牛市！
